Et si ?

12 mai 2022

Pascal Blackburne

Réfléchir à la manière de positionner les portefeuilles d’investissement en vue d’un scénario de « troisième guerre mondiale » est un exercice hors de propos. Pratiquement toutes les classes d’actifs plongeraient, et seule l’exposition à l’or physique serait susceptible de limiter les pertes. Nous choisissons plutôt d’examiner quelle serait l’allocation de portefeuille la plus appropriée si, contre toute attente, une issue positive à la guerre en Ukraine devait se matérialiser. Plus facile à dire qu’à faire, cependant, dans la mesure où une résolution des problèmes géopolitiques actuels n’éliminerait pas les autres vents contraires – plus structurels – du marché.

Si la guerre en Ukraine devait prendre fin, la première conséquence, et la plus évidente, serait un repli des prix de l’énergie – justifiant une certaine prise de bénéfices sur les investissements connexes. Cela dit, ce repli pourrait n’être que temporaire, dans la mesure où l’équation offre-demande de pétrole est très déséquilibrée. Pour faire simple, à moins que la croissance économique ne s’effondre (ce qui ne devrait pas être le cas dans un scénario positif pour l’Ukraine), la demande de pétrole continuera à dépasser l’offre. Compte tenu de l’épuisement des stocks, cela suggère une pression à la hausse continue sur le prix du pétrole à moyen terme, ce qui rend l’exposition à cette thématique toujours intéressante pour les investisseurs. L’invasion de l’Ukraine par la Russie et les sanctions énergétiques qui en ont découlé ont mis en évidence la dépendance de l’économie mondiale à l’égard des combustibles fossiles, c’est-à-dire le défi que représente la transition vers un monde plus vert.

Un repli à court terme des prix de l’énergie, ainsi que des prix des céréales (également une « victime » de la guerre en Ukraine), signifierait à son tour que les indices d’inflation diminueraient par rapport à leur niveau record actuel. Là encore, cependant, il y a une mise en garde. Les prix de l’énergie et des denrées alimentaires ne sont pas inclus dans les indices d’inflation de base. Or, ces derniers ont également augmenté de manière significative, et ont même commencé à le faire bien avant la guerre en Ukraine. L’inflation compte beaucoup pour le consommateur final, bien sûr, mais c’est aussi une considération primordiale pour les banquiers centraux. Le fait que l’inflation de base dépasse désormais largement l’objectif de 2% laisse penser que la politique monétaire aux États-Unis et en Europe va continuer à se durcir. La Réserve fédérale pourrait même accélérer ses hausses de taux si la guerre en Ukraine prend fin, voyant les inquiétudes concomitantes sur la croissance économique se dissiper. Quant au vieux continent, bien que la BCE n’ait pas encore officiellement signalé son intention de relever son taux directeur, le fait que l’Allemagne augmentera ses émissions obligataires dans les mois à venir, alors même que la BCE réduit ses programmes d’achat d’actifs, est une recette pour des taux obligataires plus élevés sur toute la courbe des taux.

Pour les obligations, nous ne considérons donc pas la fin de la guerre comme le feu vert à un changement de stratégie majeur. Garder une duration courte reste primordial à notre avis, et même les obligations indexées sur l’inflation présentent un attrait limité dans la mesure où les taux d’équilibre anticipent déjà une inflation à 6 %  pour l’année entière. Il est peu probable que l’inflation réalisée dépasse ces attentes élevées dans un scénario géopolitique positif.

En ce qui concerne les actions, à quoi peut-on s’attendre dans ce scénario constructif « et si » ? Un rebond à court terme, sans aucun doute, des indices boursiers globaux – même si les valorisations n’ont pas tellement reculé au cours des derniers mois (sauf pour certaines sociétés de haute technologie). Du point de vue de l’allocation régionale, on pourrait être tenté de voir la surperformance des États-Unis (notamment mesurée en euros) s’inverser. Il est vrai que les États-Unis souffrent moins que l’Europe de la guerre en Ukraine, étant géographiquement plus éloignés et également autosuffisants en termes d’agriculture et d’énergie. Sans parler de l’augmentation des revenus des grandes entreprises de défense et des producteurs de pétrole et de gaz. Cela dit, nous estimons qu’il est peu probable que les avantages des États-Unis disparaissent complètement si la guerre en Ukraine prend fin. Les dépenses militaires sont appelées à continuer d’augmenter dans le monde entier et l’Europe voudra probablement continuer à se détourner du gaz russe, l’importation de GNL en provenance des États-Unis étant considérée comme une alternative intéressante (à condition que l’on puisse trouver suffisamment de navires et que les constructions de nouveaux terminaux se déroulent comme prévu).

D’autre part, les entreprises européennes sont également en mesure de récolter les fruits des énormes investissements qui seront nécessaires pour reconstruire les villes et les infrastructures ukrainiennes dévastées. Sans parler de l’intention de l’Europe de devenir indépendante sur le plan énergétique en construisant des parcs éoliens, des installations de panneaux solaires et des centrales nucléaires. Compte tenu de ces éléments, il existe encore un sérieux potentiel de croissance pour les entreprises européennes exposées à cette chaîne de valeur.

Les actions chinoises sont également intéressantes dans un scénario positif, car elles sont particulièrement bon marché par rapport à d’autres marchés, mais leur hausse pourrait prendre un certain temps avant de se matérialiser, principalement en raison du manque de confiance des investisseurs après les différentes interventions du gouvernement chinois dans les sociétés cotées en bourse (par exemple Alibaba). Mais pour l’instant, le Covid-19 est la principale préoccupation des autorités du pays, avec des blocages généralisés qui nuisent à la fois à la demande locale et aux chaînes d’approvisionnement mondiales.

La principale question à laquelle il faut répondre reste, bien sûr, la probabilité même d’une issue positive en Ukraine. Les espoirs initialement fondés sur des négociations de paix entre la Russie et l’Ukraine ont naturellement été largement dégonflés et, avec l’intensification du soutien financier des États-Unis et du Royaume-Uni à l’armée ukrainienne, une guerre prolongée est l’issue la plus probable – avec un risque d’extension à d’autres pays. Mais, paradoxalement peut-être, maintenant que sa cible a accès à de meilleures armes et à un meilleur soutien logistique de la part des superpuissances militaires, le président Poutine pourrait admettre que la victoire n’est plus possible et choisir de se retirer de l’Ukraine. Les chances d’une telle issue optimiste sont faibles, mais on ne sait jamais.

Peut-être faudrait-il garder à l’esprit certaines valeurs refuges comme l’or par exemple?

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