Au sein des marchés actions occidentaux, deux thèmes volent actuellement la vedette – l’intelligence artificielle (IA) et la défense – tandis que peu d’attention est accordée aux entreprises actives dans d’autres secteurs. Cette concentration sur quelques noms leaders (les « magnificent seven ») s’accompagne de multiples de valorisation excessifs. Les investisseurs semblent se focaliser davantage sur le potentiel (évident) de disruption de l’IA que sur la capacité (moins évidente) de transformer la frénésie actuelle de dépenses en IA en profits futurs. Ce qui, à certains égards, rappelle la bulle internet de la fin des années 1990.

Qu’est-ce que l’IA, exactement ? Nous nous excusons si certains lecteurs en sont déçus, mais l’IA n’est pas une « nouvelle » science – et n’a en réalité que peu à voir avec « l’intelligence ». Il s’agit plutôt de l’application de modèles mathématiques et statistiques existants à un ensemble de données bien plus vaste que ce que le cerveau humain peut traiter intuitivement. En effet, on estime que le nombre maximal de variables qu’un cerveau humain intelligent et bien éduqué peut gérer simultanément est de sept. Il en découle que les individus prennent toujours des décisions sur la base d’informations incomplètes.

Essentiellement, l’IA consiste donc à traiter une quantité de données bien supérieure à ce que le cerveau humain peut interpréter, ainsi qu’à éliminer les biais humains ou choix inconscients dans la prise de décision. Et la raison de l’essor récent de l’IA est double : la puissance de calcul qu’offre désormais le matériel informatique et l’énorme quantité d’argent investie dans la construction de centres de données, c’est-à-dire des infrastructures de stockage pour les volumes massifs d’informations numériques générées aujourd’hui par les utilisateurs/consommateurs d’internet (qu’ils le sachent ou non, ou même qu’ils le veuillent ou non). En d’autres termes, il existe aujourd’hui à la fois la quantité de données nécessaire et la puissance de calcul pour permettre « l’IA ».

L’IA bouleversera sans aucun doute les modèles d’affaires des entreprises dans un large éventail de secteurs. Ce qui, du point de vue de l’investisseur, en fait clairement un thème important. La difficulté réside toutefois dans l’identification des futurs gagnants à long terme. Se concentrer uniquement sur les leaders technologiques actuels n’est peut-être pas la meilleure idée, surtout au vu de leurs valorisations actuelles. De plus, ces leaders ont construit une forme d’écosystème circulaire dans lequel ils dépendent les uns des autres pour prospérer. Le fabricant de puces Nvidia injecte par exemple du capital dans un certain nombre de ses entreprises clientes (comme dans OpenAI pour 100 milliards USD), en échange de futures commandes de puces. De même, OpenAI a récemment indiqué avoir pris d’importants engagements financiers envers des fournisseurs de services cloud et des fabricants de semi-conducteurs (1 000 milliards USD de contrats signés pour la seule année 2025).

Une leçon des années 1990 est que nombre des actions internet les plus en vue de l’époque ont depuis disparu ou ont été reléguées à un statut « ordinaire » avec des multiples de valorisation standards. Ainsi, même si internet a bel et bien tenu ses promesses, bouleversant profondément notre quotidien au cours du dernier quart de siècle, une grande partie de la valeur créée n’a pas été captée par les entreprises qui, en 2000, étaient à la pointe et affichaient les multiples les plus élevés. Avec le recul, les gagnants de longue durée de l’internet se sont avérés être, entre autres, les fournisseurs de réseaux sociaux (qui n’existaient alors pas).

Une autre leçon des années 1990 est que ne pas participer à une mode (ou bulle) est temporairement très coûteux en termes de performance de portefeuille mais, inversement, prédire le moment où elle éclatera est extrêmement difficile, ce qui peut entraîner des conséquences très douloureuses pour les investisseurs.

Nous sommes donc préoccupés par les multiples de valorisation actuels atteints par des actions telles que Nvidia ou, pire encore, Palantir (car elle combine l’exposition à l’IA et à la défense). Palantir se négocie aujourd’hui autour de 300 fois les bénéfices… Et que penser des plans supposés de Microsoft d’introduire OpenAI en bourse d’ici un an avec une valorisation de 1 000 milliards USD, alors que l’entreprise génère actuellement seulement 13 milliards USD de revenus ?

En dehors des secteurs de l’IA et de la défense, la réalité est bien différente. Les entreprises doivent naviguer dans un monde très incertain, avec des règles (commerciales) en constante évolution, des taxes variables et une demande future des consommateurs difficile à prévoir. Faire des affaires est devenu un véritable défi, et les plans d’investissement ont tendance à être reportés.

Pour les investisseurs, cela se traduit par un ensemble d’opportunités très limité. Sur le segment actions, les entreprises présentant les perspectives de bénéfices les plus intéressantes sont devenues extrêmement chères, tandis que les autres sont, eh bien, plutôt peu attrayantes pour la plupart des investisseurs. Sur le marché obligataire, les spreads des entreprises européennes se sont fortement resserrés, limitant selon nous leur attrait. Il peut encore y avoir un peu de valeur à trouver parmi leurs homologues américains, mais il faut alors accepter le risque de change ou le couvrir. En définitive, comme nous le suggérions déjà le mois dernier, il pourrait ne pas être inutile de porter davantage d’attention à la partie orientale du globe. Et, dans tous les cas, les portefeuilles devraient être aussi diversifiés que possible.